Каждый год инвесторы делают шаг назад, чтобы оценить работу своих портфельных менеджеров. Управляющие, которые преуспели, занимают верхние строчки рейтинга; те, кто преуспел, занимают нижние строчки. Можно подумать, что решение о замене управляющего - это вдумчивая работа: оценка результатов (доходности), а также понимание инвестиционного процесса, стратегий, которые обеспечили доходность. Но, к сожалению, это не так.
Дело не в том, что результаты не имеют значения - конечно, они имеют. Но одержимость желанием иметь только победителей каждый год неизбежно ставит портфели инвесторов в опасное положение. Она заставляет инвесторов становиться охотниками за результатами, что приводит к покупке стратегии только после того, как она сработает, и избеганию стратегий, которые отстают. Но не понимая, как стратегия привела к результатам, инвестор может легко купить стратегию, которая использует плохой процесс, но при этом демонстрирует хорошие результаты. Технический термин - "тупое везение". И наоборот, хорошие инвестиционные процессы иногда приводят к плохим результатам, так называемым "плохим перерывам",38 Этот факт мы отметили, изучив доходность суперинвесторов из Баффеттвилля.
Роберт Рубин, бывший банковский деятель и министр финансов США, сказал об этом лучше всего: "Любое отдельное решение может быть плохо продуманным, но успешным, или чрезвычайно хорошо продуманным, но неудачным. Но со временем более продуманное принятие решений приведет к лучшим результатам, а более продуманное принятие решений можно поощрять, оценивая не результат, а то, насколько хорошо они были приняты".39
Мы можем себе представить, что Уоррен Баффет может сказать об этих научных исследованиях. Для него мораль этой истории очевидна: мы должны отказаться от настойчивого использования цены в качестве единственного мерила и избавиться от контрпродуктивной привычки выносить краткосрочные суждения.
Но если цена - не лучший критерий, что же использовать вместо нее? "Ничего" - не лучший ответ. Даже управляющие портфелями "купи и держи" не рекомендуют держать глаза закрытыми. Мы должны найти другой ориентир для оценки эффективности. К счастью, такой ориентир есть, и он является краеугольным камнем того, как Баффетт оценивает эффективность своих обыкновенных акций и операционных подразделений Berkshire Hathaway.
Альтернативные показатели эффективности
Уоррен Баффетт однажды сказал, что ему "все равно, если фондовый рынок закроется на год или два. В конце концов, он закрывается каждую субботу и воскресенье, и это меня еще не беспокоило".40 Теперь это правда, что "активный рынок полезен, поскольку периодически открывает перед нами аппетитные возможности", - сказал Баффет. "Но он ни в коем случае не является необходимым".41
Чтобы в полной мере оценить это заявление, нужно внимательно вдуматься в то, что Баффет сказал дальше: "Длительная приостановка торгов ценными бумагами, которыми мы владеем, беспокоит нас не больше, чем отсутствие ежедневных котировок World Book или Fechheimer [две компании Berkshire Hathaway, находящиеся в полной собственности]. В конечном итоге наша экономическая судьба будет определяться экономической судьбой предприятий, которыми мы владеем, независимо от того, является ли наше владение частичным [в виде обыкновенных акций] или полным".42
Если бы вы владели бизнесом и у вас не было бы ежедневных котировок для оценки его эффективности, как бы вы могли определить свой прогресс? Скорее всего, вы бы измеряли рост продаж и прибыли, или, возможно, улучшение операционной маржи, или изменения в доходности капитала. Вы просто позволили бы экономике диктовать, растет или снижается внутренняя стоимость вашего бизнеса. По мнению Баффета, лакмусовая бумажка для оценки эффективности частной компании ничем не отличается от оценки эффективности публично торгуемой компании. Баффет объясняет: "Мы с Чарли позволяем нашим рыночным акциям говорить нам о том, насколько успешны наши инвестиции, по результатам их деятельности, а не по ежедневным или даже ежегодным котировкам. Рынок может некоторое время игнорировать успех нашего бизнеса, но в конце концов он его подтвердит. Как сказал Бен [Грэм]: "В краткосрочной перспективе рынок - это машина для голосования, но в долгосрочной перспективе - это машина для взвешивания". Кроме того, скорость признания успеха бизнеса не так уж важна, пока внутренняя стоимость компании растет удовлетворительными темпами".43