Хотя баланс не всегда может иметь решающее значение для принятия правильных инвестиционных решений, зачастую он будет очень важен. В таких случаях инвестиционный аналитик, внимательно изучающий балансовый отчет, будет иметь явное преимущество перед инвестором, который его проигнорировал. Инвесторы, которые полагаются исключительно на анализ NPV и игнорируют балансовые отчеты, с большей вероятностью окажутся на неправильной стороне сделки, чем те, кто все-таки обращает внимание на балансовый отчет.
Второй существенный недостаток подхода NPV заключается в том, что чаще всего величина терминальной стоимости доминирует в составе совокупной стоимости, таким образом, становится основной при принятии инвестиционного решения. Как мы описали выше, этот показатель оценивается с большой степенью погрешности. Это не должно вызывать удивления, поскольку терминальная стоимость зависит от денежных потоков в далеком будущем, которые предсказать затруднительно. Эта проблема возникает не из-за формулы расчета, а из-за фундаментальной непредсказуемости столь отдаленных денежных потоков. Недостаток подхода NPV возникает из-за этой растущей неопределенности. NPV представляет собой сумму приведенных стоимостей будущих денежных потоков за каждый год. Как только в процессе дисконтирования учитывается временнáя стоимость денег, всем этим отдельным денежным потокам присваивается равный вес. Однако более близкие по времени денежные потоки измеряются с гораздо большей точностью, чем отдаленные. Присваивая одинаковые веса всем приведенным денежным потокам, методика NPV смешивает очень хорошую информацию – оценки краткосрочных денежных потоков – с очень плохой – оценками приведенной стоимости денежных потоков в отдаленном будущем. Как подтвердит любой инженер, включение недостоверной информации портит всю картину. Большие погрешности плохой информации перевешивают небольшие погрешности хорошей информации. Не сумев отделить хорошую информацию от плохой, методика NPV тратит хорошую информацию впустую. Это вряд ли поможет попасть на правильную сторону сделки.
Сторонники использования DCF-анализа утверждают, что эта проблема значительно уменьшается за счет использования дисконтирования как такового. Плохо оцененные будущие денежные потоки за счет более высоких коэффициентов дисконтируются в большей степени, чем точно оцененные краткосрочные денежные потоки, что уменьшает влияние отдаленных денежных потоков на чистую приведенную стоимость. Это правда, но эффект от такого дисконтирования ограничен по двум причинам. Во-первых, удаленных во времени денежных потоков гораздо больше – теоретически бесконечно много, – чем краткосрочных. Во-вторых, для растущих компаний или других активов, доходность которых растет со временем, отдаленные денежные потоки будут больше краткосрочных, а значит, будут иметь больший вес при расчете чистой приведенной стоимости. Практическая важность этих двух факторов подтверждается тем фактом, что терминальная стоимость, отражающая отдаленные будущие денежные потоки, обычно доминирует в оценках чистой приведенной стоимости.
Последняя фундаментальная проблема методики NPV немного более тонкая. Говоря отвлеченно, процесс оценки – это автомат, в который аналитик вводит текущие переменные и допущения относительно будущего. Аналитик поворачивает рубильник, и автомат выдает оценку или диапазон оценок стоимости рассматриваемого актива. Качество этих оценок в решающей степени зависит от качества допущений, которые вводятся в машину. Допущения, которые по своей природе подвержены значительным ошибкам, редко будут давать оценочную стоимость, которая также не содержит большие ошибки. Допущения, которые используются в машине оценки NPV, представляют собой конкретные числовые переменные: денежный поток в каждом будущем году обычно рассчитывается на основе предположений о темпах роста выручки, валовой прибыли, операционной прибыли, эффективных налоговых ставках на доходы корпорации или частного бизнеса, потребность в капитальных вложениях для поддержки роста. Все эти цифры основаны на оценке интенсивности использования основного и оборотного капитала. Также прогнозируется стоимость капитала, которая определяет коэффициенты дисконтирования. Эти отдельные параметры трудно оценить точно, особенно для отдаленных будущих периодов. Более того, поскольку эти величины подвержены корреляции с течением времени, ошибки при вычислении NPV имеют тенденцию скорее накапливаться, чем компенсировать друг друга. Учитывая изначально низкое качество этих оценок, рассчитанные значения чистой приведенной стоимости подвержены большим погрешностям.